為什么部分乘用車換用磷酸鐵鋰？隨著補(bǔ)貼退出，我們認(rèn)為車型將出現(xiàn)兩極分化，即“高端車型更高端，低端車型更低端”，以此尋求賣車的性價(jià)比；而對應(yīng)到電池的變化為“高端車型升級到NCM622電池”和“低端車型有可能返用LFP電池”。由于A00級EV乘用車與PHEV乘用車對價(jià)格的敏感性較高，有可能增加使用LFP電池，減少NCM電池以降低成本。

磷酸鐵鋰收入增量空間有多大？我們做一個(gè)極限假設(shè)，假設(shè)2019年A00和PHEV乘用車全部轉(zhuǎn)用磷酸鐵鋰電池，LFP單價(jià)為0.96元/Wh（含稅），則對應(yīng)LFP收入增量空間為86.02億元。

磷酸鐵鋰增量利潤增量空間有多大？我們做悲觀、中性、樂觀三種假設(shè)，行業(yè)凈利率對應(yīng)8%、10%、12%，則對應(yīng)LFP利潤增量空間悲觀、中性、樂觀分別為6.88億元、8.60億元和10.32億元。

怎么看待磷酸鐵鋰電池企業(yè)的估值？市場詬病“NCM電池代表產(chǎn)業(yè)方向，LFP是落后產(chǎn)能，無法給高估值”，但我們認(rèn)為如果補(bǔ)貼大幅退坡，那么A00和PHEV轉(zhuǎn)用LFP電池是對經(jīng)濟(jì)性追求，而這些車型如果銷量仍舊保持高增長，反映的是市場化的行為，可以相應(yīng)提高LFP電池企業(yè)的估值。

LFP在A00級EV乘用車市場空間分析

假設(shè)：

1）2019年乘用車總量為145萬輛，其中EV為101.5萬輛（占比70%）；

2）2018年乘用車A00在EV乘用車中占比為49%，我們預(yù)計(jì)2019年這一比例有望下降至35%，對應(yīng)A00的量為35.53萬輛。

對2018年A00中NCM與LFP裝機(jī)量分析

1）假設(shè)2018年A00車型平均單車帶電約23度電（按銷量，統(tǒng)計(jì)TOP20車型的平均帶電），則2018年A00總裝機(jī)量為8.6GWh；

2）根據(jù)研究數(shù)據(jù)，LFP在2018年乘用車EV裝機(jī)量為3.22GWh，假設(shè)LFP在乘用車EV中的應(yīng)用為A00級車型，則A00中LFP裝機(jī)為3.22GWh，NCM裝機(jī)為5.39GWh。

核心結(jié)論：

1）我們認(rèn)為A00級車型有望返潮使用LFP電池，對應(yīng)增量市場空間約為35億；

2）2018年A00總銷量為37.43萬輛，占比EV乘用車49%；預(yù)計(jì)2019年A00總銷量為35.53萬輛，占比EV乘用車35%；

3）2018年A00總裝機(jī)為8.6GWh，其中LFP為3.2GWh；預(yù)計(jì)2019年A00總裝機(jī)為8.2GWh，全部為LFP，則對應(yīng)增加LFP市場空間約35億。

表1：2018-2019年A00乘用車上磷酸鐵鋰市場空間測算

LFP在PHEV乘用車市場空間分析

假設(shè)：2019年乘用車總量為145萬輛，其中PHEV為43.5萬輛（占比30%）。

對2018年P(guān)HEV中NCM與LFP裝機(jī)量分析

1）根據(jù)研究數(shù)據(jù)，LFP在2018年乘用車PHEV裝機(jī)量為0.06MWh，NCM在2018年乘用車PHEV裝機(jī)量為3.66GWh。

核心結(jié)論：

1）我們認(rèn)為PHEV乘用車有望返潮使用LFP電池，對應(yīng)增量市場空間約為51億；

2）2018年P(guān)HEV總銷量為25.6萬輛，占比乘用車25%；預(yù)計(jì)2019年P(guān)HEV總銷量為43.5萬輛，占比乘用車30%；

3）2018年P(guān)HEV總裝機(jī)為3.66GWh，其中LFP為0.06MWh；預(yù)計(jì)2019年P(guān)HEV總裝機(jī)為6.22GWh，全部為LFP，則對應(yīng)增加LFP市場空間約51億。
 

磷酸鐵鋰增量利潤空間及估值思考

假設(shè)：

1）2019年A00和PHEV乘用車全部轉(zhuǎn)用磷酸鐵鋰電池；

2）悲觀、中性、樂觀三種假設(shè)下，行業(yè)凈利率對應(yīng)8%、10%、12%；

3）悲觀、中性、樂觀三種假設(shè)下，國軒市占率對應(yīng)9%、11%、15%；

對2019年LFP電池企業(yè)的估值分析（以國軒為例）

1）LFP在A00乘用車中增量空間為34.55億元，LFP在PHEV乘用車中增量空間51.47億元，合計(jì)LFP收入增量空間為86.02億元，

2）以悲觀、中性、樂觀三種假設(shè)下，行業(yè)凈利率乘以合計(jì)LFP收入增量空間，則LFP利潤增量空間分別為6.88億元、8.60億元和10.32億元。

3）以悲觀、中性、樂觀三種假設(shè)下，國軒市占率乘以對應(yīng)LFP利潤增量空間，則國軒利潤增量空間分別為0.62億元、0.95億元、1.55億元。

核心結(jié)論：

市場詬病“NCM電池代表產(chǎn)業(yè)方向，LFP是落后產(chǎn)能，無法給高估值”，但我們認(rèn)為如果補(bǔ)貼大幅退坡，那么A00和PHEV轉(zhuǎn)用LFP電池是對經(jīng)濟(jì)性追求，而這些車型如果銷量仍舊保持高增長，反映的是市場化的行為，可以相應(yīng)提高LFP電池企業(yè)的估值。

日前，贛鋒鋰業(yè)(002460)發(fā)布消息稱，公司固態(tài)電池產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目裝修及機(jī)電安裝工程開工儀式在贛鋒電池舉行。此前，贛鋒鋰業(yè)表示目前公司固態(tài)鋰電池產(chǎn)品處于試驗(yàn)階段，已通過多項(xiàng)第三方安全測試。

除了贛鋒鋰業(yè)之外，包括上汽集團(tuán)、比亞迪、寧德時(shí)代、萬向集團(tuán)、中航鋰電、清陶能源、輝能科技等企業(yè)也在積極開展對固態(tài)鋰電池的研究。在國外，日本、韓國、歐盟、美國等國家和一批國際車企在固態(tài)電池領(lǐng)域的研究更早，并組成聯(lián)盟進(jìn)行技術(shù)攻關(guān)，制定了固態(tài)電池的量產(chǎn)應(yīng)用時(shí)間表。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，固態(tài)電池不含易燃的電解液，因此具有最高的安全性，在未來實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)后有可能會(huì)首先應(yīng)用到高安全要求的某些特殊場景。不過，當(dāng)前固態(tài)電池也面臨著離子電導(dǎo)率低、界面阻抗大、制備成本高、原材料不成熟、回收處理難等多重障礙，預(yù)計(jì)要到2025年才有可能實(shí)現(xiàn)小批量應(yīng)用。

從固態(tài)電池的研發(fā)進(jìn)展來看，日本當(dāng)前在固態(tài)電池領(lǐng)域占據(jù)技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，擁有固態(tài)電池專利916件，占比接近一半；美國和中國分別以398件和362件的專利數(shù)位居第二、第三。

值得注意的是，當(dāng)前市面上企業(yè)宣稱已經(jīng)量產(chǎn)的主要是半固態(tài)電池，與全固態(tài)電池還有較大區(qū)別，但也邁出了固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化的重要一步，對推進(jìn)固態(tài)電池在新能源汽車領(lǐng)域的應(yīng)用擁有積極意義。